Lecciones monetarias de Japón

El pasado lunes 5 de agosto, los índices de las bolsas de valores de Japón registraron un desplome espectacular, cuya proporción no se había visto desde octubre de 1987. Los mercados bursátiles de Estados Unidos y otras naciones sufrieron también descensos, aunque menos severos.

La causa última de la caída del mercado accionario japonés puede rastrearse en la política monetaria del banco central de ese país, conocido como el Banco de Japón (BoJ).

Desde los años noventa del siglo pasado, Japón experimentó períodos prolongados de deflación, es decir, disminuciones continuas en el nivel general de los precios, como reflejo de un bajo dinamismo del gasto privado, derivado, en gran medida, del envejecimiento de la población. Para combatir esa situación, el BoJ aplicó una política monetaria crecientemente expansiva.

Entre otras medidas, este banco central redujo la tasa de referencia hasta situarla cerca de cero y, a partir de 2016, en valores negativos. Asimismo, introdujo diversos programas de inyección de liquidez, mediante la compra de títulos financieros a los bancos y otras instituciones, cuya variedad fue cada vez más amplia.

La prolongada lasitud monetaria del BoJ tuvo implicaciones financieras significativas, en especial a partir de 2022, cuando el Banco de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) y otros bancos centrales emprendieron sus ciclos de apretamiento monetario para combatir el repunte inflacionario iniciado el año anterior.

La brecha cada vez mayor entre las tasas de referencia de estos bancos y la del BoJ motivó a muchos inversionistas globales a tomar préstamos en yenes, a costo cercano a cero, para invertirlos en activos financieros de riesgo y de otros países y, así, obtener considerables ganancias.

La utilidad de estas operaciones, conocidas como de "acarreo", fue magnificándose porque la postura monetaria relativa del BoJ, cada vez más laxa, generó una tendencia de depreciación del yen que, a finales de julio de 2024, empujó el valor de esta moneda al nivel más bajo respecto al dólar en casi cuatro décadas.

Ante el continuo rebasamiento de la meta de inflación de 2,0 por ciento anual, en marzo de 2024, el BoJ resolvió abandonar su política de tasa de referencia negativa, y la aumentó de menos 0,1 por ciento a un intervalo entre cero y 0,1 por ciento. Como resultado, el mercado accionario japonés registró una bajada, que no destacó en la larga tendencia alcista de los índices.

La debacle financiera reciente se desató con el anuncio de política monetaria del BoJ el 31 de julio pasado, porque representó un giro inusitado hacia el apretamiento. Ello fue así, no tanto porque incluyó un incremento de la tasa de referencia a 0,25 por ciento, nivel, de suyo, todavía bastante bajo, sino, principalmente, porque incorporó una guía futura de seguir aumentando la tasa de referencia, así como un plan para reducir la inyección de liquidez mediante menores compras de bonos del gobierno japonés.

Además, en los primeros dos días de agosto, las estadísticas oficiales de Estados Unidos revelaron una situación laboral más desfavorable que la esperada por muchos observadores, entre las que destacó un aumento de la tasa de desempleo a 4,3 por ciento. Si bien esta y otras cifras de trabajo no fueron muy diferentes a las observadas durante períodos de crecimiento económico con baja inflación, muchos participantes de los mercados las interpretaron como indicativas de una inminente recesión, tema, por cierto, recurrentemente de moda y equivocado, así como la supuesta necesidad de reducciones aceleradas de la tasa de referencia del Fed.

Al parecer, la perspectiva de un diferencial decreciente en los rendimientos de Estados Unidos y otras naciones versus Japón, así como el temor a una recesión estadounidense impulsaron a muchos inversionistas a deshacer sus posiciones de acarreo, lo cual precipitó, entre otros efectos, el cataclismo bursátil japonés y una apreciación notable del yen. Para intentar calmar el nerviosismo, un influyente subgobernador del BoJ declaró que no aumentarían las tasas cuando los mercados estuvieran inestables.

Dos lecciones monetarias se desprenden de la experiencia japonesa. La primera consiste en el recordatorio de que una política monetaria extraordinariamente acomodaticia propicia, tarde o temprano, una adopción excesiva de riesgos que puede poner en peligro el funcionamiento adecuado del sistema financiero, como ocurrió, de forma dramática, en la crisis financiera global de 2007-2008.

La segunda reside en la confirmación de que, una vez que los mercados se acostumbran a la abundante liquidez, los bancos centrales pueden convertirse en rehenes de las demandas de éstos, lo cual hace prácticamente imposible ejercer una política monetaria orientada a sus objetivos, como parece ser la complejidad que actualmente enfrenta el BoJ.

EL AUTOR. Manuel Sánchez González es exsubgobernador del Banco de México y autor de Economía Mexicana para Desencantados (Fondo de Cultura Económica, 2006). Este artículo fue publicado originalmente en El Financiero (México)