Economía y mercados: lo que pasó y lo que viene

La semana que pasó: Datos apuntan a mayor ajuste de la Fed; actividad e inflación en LatAm

Dentro del ámbito internacional, la inflación interanual en EE.UU. retrocedió levemente hacia 6.4%, mientras que el PBI del 4T en Europa estuvo en línea con esperado al crecer 1.9%. Los datos de actividad en Estados Unidos continúan revelando los desafíos para la Fed y sugiriendo la posibilidad de que el ajuste monetario podría extenderse, después de que las ventas minoristas de enero sorprendieron positivamente al crecer 3.0% m/m (Exp: 2.0%) y los precios mayoristas mostraran un crecimiento de 6.0%, por encima del 5.4% esperado. Por otro lado, esta semana 61 empresas reportaron balances y de las cuales 43 lo hicieron por encima de lo esperado.

Dentro de la región, el PBI de Colombia creció 7.5% en 2022, por debajo del 7.8% esperado. La actividad económica de Brasil creció 0.29% m/m en diciembre (se esperaba 0.1%) y acumuló un crecimiento de 2.1% en 2022. La actividad económica de Perú cayó -0.2% m/m en este mismo mes y acumuló un crecimiento de 2.7% en 2022. El Banco Central de Uruguay mantuvo en 11.5% la tasa de política monetaria, en línea con lo esperado, mientras que las expectativas de inflación aumentaron en febrero y se ubicaron en 7.19% (+0.07 pp.) y 6.7% (+0.1 pp.) para 2023 y 2024, respectivamente. La confianza del consumidor volvió a caer en enero en Colombia y se ubica en niveles de pandemia. Las expectativas de inflación aumentaron en este país hacia 8.95% (+0.27 pp.) para 2023.

En el ámbito local, la inflación mensual fue de 6% en enero, por encima del 5.6% esperado en el REM del Banco Central, y de 98.8% interanual. Esto marcó una aceleración en la inflación interanual desde el 94.8% de diciembre. El Tesoro captó $401.680 millones en la licitación del miércoles y el BCRA mantuvo la tasa de política monetaria en 75%.

La semana que viene: Actividad en EE.UU., inflación y política monetaria en América Latina

Dentro del ámbito internacional, el foco estará el martes en los índices PMI de noviembre publicados por S&P para el sector de manufacturas, tanto en Estados Unidos como en Europa. Adicionalmente, la atención estará en los reportes corporativos de EE.UU. en donde 62 empresas presentaran sus balances, entre las que se destacan Walmart y Nvidia. El lunes se conocerá la confianza del consumidor de febrero en la eurozona, que se espera que haya mejorado +1.9pps desde el -20.9 anterior. Al otro día se conocerán los índices PMI de diciembre en Estados Unidos y Europa, para los cuales se espera que hayan mostrado una mejora de +0.3 y +0.6pps, respectivamente, aunque continuarán situándose debajo del nivel que indica expansión económica (50.0). El miércoles, la Reserva Federal publicará las minutas de la reunión del 1 de febrero, y la atención estará en los detalles respecto a las discusiones del sendero de política monetaria. La semana termina con el deflactor de precios del PCE (enero) en Estados Unidos, en donde se espera una desaceleración hacia 4.9% a/a (-0.1pp).

En la región, el foco estará en el PBI del 4T en México y Perú, y en la inflación de mitad de mes en México y Brasil, todos estos datos a conocerse sobre el final de la semana. Por el lado de la inflación, la misma fue de 7.88% interanual a mediados de enero en México y de 5.87% en Brasil. El martes se conocerán las ventas minoristas de diciembre en México. El miércoles tendremos las minutas de política monetaria en México, luego de una suba de 50 pbs en la tasa de referencia por parte del Banco Central que superó los 25 pbs esperados. El viernes tendremos el balance de cuenta corriente de enero en Brasil y del 4T en México. Este mismo día se publicarán las minutas del Banco Central de Colombia, el cual viene de subir 75 pbs la tasa de política monetaria, por debajo de los 100 pbs esperados.

Dentro del ámbito local, el foco estará el jueves en el índice de actividad económica de diciembre, la cual viene de crecer 2.6% de forma interanual en noviembre. El miércoles se conocerá el balance comercial y fiscal de enero. Este mismo día se publicará el índice líder de enero de la Universidad Di Tella, que viene de crecer 0.1% en diciembre.

Calendario económico: Lo que viene en la semana

Renta Fija Global: Recalibrando expectativas

La fuerte sorpresa en el mercado laboral, sumado a indicadores de actividad que fueron más robusto a lo esperado, volvieron a darle impulso a las tasas de interés en Estados Unidos, luego de meses en retroceso. La tasa de desempleo en EE.UU. se ubicó en 3.4% en enero, valor no visto desde finales de la década del 60, mientras que las ventas minoristas del mismo mes se expandieron 3% contra diciembre (se esperaba 2%), una vez ajustadas por estacionalidad. En la misma línea estuvo la producción manufacturera que creció 1% m/m en enero, en donde se esperaba 0.8%. La reapertura de China, aún incipiente, sumado a la mejora en las expectativas de crecimiento en Europa, le ponen un cierto piso a la actividad económica global (y a la presión en los precios) para 2023. En este contexto los inversores, en línea con los comentarios recientes de los distintos miembros de la Fed, volvieron a poner en duda los niveles de tasa de interés necesarios para desacelerar la economía y bajar de esta forma hacia 2% una inflación que fue de 5.6% a/a en enero. Esta recalibración de expectativas impulsó una suba promedio de 33 pbs en las tasas de interés a lo largo de la curva de rendimientos de EE.UU. en el último mes, las cuales fueron pronunciadas en el tramo corto y medio, llevando el rendimiento del bono a 2 años hacia 4.65%.

El mercado de futuros se acopló a las proyecciones de tasa terminal presentadas por la Reserva Federal en diciembre, aunque desde nuestra perspectiva mantiene un cierto optimismo para 2023. Desde conocidos los datos de empleo en EE.UU., el mercado de futuros lleva incorporados 30 pbs de subas en la tasa de política monetaria implícita de la Fed hacia una tasa terminal de 5.25%. Esto último está en línea con las proyecciones de la Fed. Después de las recientes sorpresas en los datos de actividad, empleo e inflación publicados desde febrero, niveles de tasa terminal incluso por encima de 5.25%, podría acentuar la reciente recalibración de tasas que comentamos. De hecho, el mensaje de los miembros de la Fed viene apuntando a la probabilidad de una mayor tasa terminal en el ciclo. Como mostramos aquí, históricamente las tasas de la curva de rendimientos del Tesoro de EE.UU. tienden a hacer pico en el nivel terminal. Si bien no pensamos que las tasas de largo plazo vayan a converger a niveles cercanos a 5%, perfectamente podrían volver a acercarse a los niveles vistos a fines de octubre.

Las mayores tasas a lo largo de la curva de rendimientos en Estados Unidos arrastraron a terreno negativo a los principales índices de renta fija global, con mayor impacto en los de larga duración. El índice agregado de renta fija de EE.UU. de Bloomberg retrocedió 1.5% en el último mes, en donde el índice de vencimiento mayor a 10 años cayó 2.8%. Los bonos emergentes en dólares retrocedieron 0.7% en este mismo período, movimiento acentuado en América Latina (-1.2%), mientras que Asia (-0.3%) presentó las caídas más moderadas, medidos a través de los índices de Bloomberg.

Los spreads soberanos mostraron un leve retroceso de 3% el último mes, amortiguando las pérdidas tras la suba de tasas. El EMBI, el cual mide el diferencial de tasas de interés entre mercados emergentes y la curva del tesoro americano, mostró un retroceso de 3% a nivel global, retrocesos nuevamente liderados por Asia (-9%) de la mano de China (-13%). La tenue caída en los spreads de América Latina (-1%) estuvo explicada por Chile (-11%) tras el repunte en los precios del cobre y datos de actividad mejores a lo esperado, parcialmente balanceada por Argentina (+4%). Esto mantiene un escenario optimista para los spreads de riesgos soberanos, los cuales se ubican en un nivel de promedio histórico o incluso menores, lo que presenta riesgos principalmente al alza ante una desaceleración de la economía global. En este contexto seguimos prefiriendo bonos del tesoro de EE.UU., preferentemente de vencimiento medio a largo, los cuales presentan la mejor relación riesgo-retorno una vez ancladas las expectativas de tasa terminal por parte de la Fed.

Renta Fija Local: Sintiendo la turbulencia externa

Los activos argentinos se vieron afectados por la suba de tasas experimentada a nivel global y sufrieron pérdidas consistentes con las observadas en la renta fija emergente. Tal como señalado en la sección anterior, el entorno global fue el factor dominante en los precios de los bonos, particularmente en los soberanos, ya que mostraron caídas consistentes con las observadas en la región. Sin embargo, no todos los activos de renta fija locales se vieron afectados de la misma manera, ya que en los sub-soberanos, los retornos fueron positivos. De hecho, bonos de provincias como las de Entre Ríos y Salta terminaron acumulando subas cercanas al 9% en el último mes.

Los bonos soberanos operaron en línea con el menor apetito por riesgo. Los globales mostraron una caída promedio de 7.8% en el último mes, aunque se diferenciaron de la suba observada en el segmento de crédito Ca-D (1.6%) de mercados emergentes. La mayor percepción de riesgo generó que el GD35 (-9.0%) y el GD41 (-9.3%) fueran los de peor desempeño. El resto de los globales exhibió una caída en el precio de un menor orden de magnitud ya que el promedio para los GD29, 30, 38 y 46 fue de - 7.1%. En los globales mantenemos nuestra preferencia por el GD38 que ofrece mejores retornos esperados con un mejor cupón, mientras que consideramos que el GD30 se encuentra relativamente caro como consecuencia del programa de recompra de deuda. Sin embargo, ponderamos que los globales en los niveles actuales no son tan atractivos luego del rally que exhibieron desde mediados de diciembre (+8.5%).

La prima de riesgo de los bonos soberanos se diferenció del resto de la región. El riesgo país, medido a través del índice EMBI de J.P. Morgan, alcanzó los 2069 puntos esta semana, logrando el mayor nivel desde inicios de febrero. El deterioro en el EMBI Argentina no fue un reflejo de lo acontecido en el resto de los países emergentes, ya que el EMBI global mostró una leve mejora en el período. Las discusiones entre el gobierno y la oposición acerca de la dinámica de la deuda en pesos, tal como se conocieron estas últimas semanas, podrían generar mayor turbulencia si las mismas se acentúan o si el mercado percibe un mayor riesgo de las mismas. De hecho, estas discusiones cobrarán mayor relevancia a medida que se acerquen a las elecciones.

Los bonos provinciales no acompañaron el deterioro de los globales. Esto refuerza la idea de que los sub-soberanos estarían más bien alineados en mayor grado con el índice de emergentes y menos con los bonos soberanos (ver monitor de renta fija más abajo), lo que nos parece llamativo y algo optimista. Para los que tengan una visión constructiva de estos bonos, los cuales lucen relativamente caros respecto a los globales, favorecemos los BUEAIR27 para aquellos que buscan mayor rendimiento. De los bonos garantizados preferimos el Chubut 30, sobre FUEGO27. Favorecemos el ENTRIO 28 para una estrategia de flujos de corto plazo, especialmente contra MENDOZ29, ya que mantiene precios relativamente baratos. Por otro lado, se encuentra que PRN28 tiene una baja cotización en relación con los favorables datos fiscales.